Según un análisis publicado por la consultora Abeceb, la situación fiscal de las provincias se observa una importante caída del superávit primario para el consolidado en lo que va de 2011. El superávit primario de las provincias cayó más de $5.000 millones en lo que va del año.
El informe destaca que durante los primeros seis meses del año, el resultado estimado para el consolidado de las provincias arroja una caída del superávit primario en $5.318 millones.
Ante el escenario de ausencia de los ATN, menor incremento del Fondo Federal Solidario, año electoral y menor holgura del gobierno nacional, las provincias se encuentran cada vez ante menos alternativas de financiamiento.
En este contexto, la emisión de deuda se erige como una posibilidad cada vez más robusta. ¿Qué límites existen para colocar deuda?
Emisión de deuda: ¿La única alternativa para las finanzas provinciales?
2011 en las finanzas provinciales
El año 2011 recibe a las cuentas fiscales provinciales con perspectivas de continuidad y profundización de las tendencias observadas a lo largo del año 2010.
Durante los primeros seis meses del año, el resultado estimado para el consolidado de las 24 provincias arroja una caída del superávit primario en $5.318 millones. Esto se debe a la creciente brecha observada en la evolución de gastos y recursos: mientras que los primeros crecieron aproximadamente un 39,8%, los ingresos totales de las provincias se expandieron 6p.p. menos. De este modo, el resultado primario del primer semestre es superavitario en apenas $263 millones.
En la composición de los ingresos, podemos ver cómo los ingresos de origen provincial del consolidado de 15 provincias crecieron un 35,7%, con varias jurisdicciones importantes por debajo de esta media, como es el caso de Buenos Aires con una variación del 33,5% o Córdoba con un 32,6%. Por otra parte, la evolución de los ingresos tributarios de origen nacional corre la suerte de la evolución de los recursos recolectados por el estamento nacional, que durante los primeros seis meses del año se desaceleró, marcando en el acumulado semestral una tasa del 33%.
Las finanzas provinciales se ven afectadas en gran medida por el peso del gasto corriente y, dentro del mismo, por el rubro de gastos de personal, esto es, la nómina salarial. En promedio, tanto en las provincias como en Ciudad de Buenos Aires, el gasto corriente representa el 86% del gasto total, mientras que el impacto de los salarios -medido como gasto en personal en relación a los recursos totales- llegaba al 43% al cierre de 2010.
Es importante considerar que esta última cifra no incluye los aumentos salariales establecidos por las paritarias de este año. Los acuerdos que más afectan al resultado de las provincias son aquel de los gremios docentes, que cerraron en torno al 27,2% (3,8 p.p. por encima del acuerdo del año pasado) y el de los empleados estatales, que negoció un incremento salarial del 24% (+3p.p. vs. acuerdo 2010), de cuyo total 10% aplica en junio, afectando el resultado del primer semestre.
A consecuencia de lo anterior las necesidades de financiamiento a cubrir en 2011 serán superiores a las de 2010.
El problema financiero
La pregunta que surge es cómo conseguirán estos fondos las provincias, y para ello un ejercicio interesante es relevar que sucedió el pasado año. En 2010 las provincias cerraron el año con un superávit primario de $10.976 millones. Sin los ATN, el superávit hubiera sido de $1.332 millones, esto es, un resultado prácticamente nulo.
En este resultado fue determinante el incremento del 34% en la los ingresos tributarios de origen nacional, que explicó en un 42,5% del incremento registrado en los ingresos corrientes, contra el 26% explicado por los ingresos de origen provincial. Las transferencias corrientes -definidas en 2010 por los ATN- influyeron un 19,3% en el incremento de los ingresos corrientes.
Por su parte, las transferencias provenientes del Fondo Federal Solidario, generado a partir de las retenciones a la soja, totalizó durante 2010 los $7.395 millones. Esto contribuyó a establecer una base de incremento del 28% en los recursos de capital del consolidado provincial.
Para lo que resta de 2011 gran parte de los recursos extraordinarios no estarán o serán parciales. En primer lugar este año los $ 9.808 millones de aportes del tesoro nacional (ATN) de 2010 no existirán. Asimismo, el programa estipulaba la interrupción de los Préstamos de Asistencia Financiera de la Nación (PAF), lo cual también implica una fuente menos de ingresos para las provincias en el año corriente. Por último, en el acumulado a julio, el FFS viene creciendo un 7,8%, un incremento mucho menor al registrado el año pasado.
Respecto a transferencias extraordinarias que se puedan recibir desde la Administración Central, los grados de libertad y de excedencia se han reducido y más aún en un año de elecciones. Esto se debe principalmente al fuerte incremento que se viene observando en partidas sumamente inflexibles –sobre todo en un año electoral-, como lo son los subsidios a la energía y el transporte. Se estima que en el año 2011 los primeros crecerán un 76,6% y los últimos un 29%, demostrando una aceleración respecto a las variaciones observadas en 2010.
La alternativa de emitir deuda
Ante este escenario –ausencia de los ATN, menor incremento del Fondo Federal Solidario, año electoral, menor holgura del gobierno nacional-, las provincias se encuentran cada vez ante menos alternativas de financiamiento. La toma de fondos en los mercados externos se perfila cada vez más como la opción infranqueable que otorgaría a las provincias un respiro ante la situación de sus finanzas.
De hecho es una herramienta que ya han utilizado en 2010 y también en el primer semestre de 2011. La ciudad de Buenos Aires anticipó al resto al lanzar al mercado el bono Tango en el mes de marzo de 2010. En segundo lugar estuvo Chubut que, respaldado por las regalías petroleras, emitió en mayo del año pasado bonos por u$s150 millones a 10 años, siendo una de las únicas provincias que logró endeudarse a tasa de un digito: 9,75%.
La mayor emisión correspondió a la Provincia de Buenos Aires, que entre septiembre y octubre de 2010 colocó deuda por u$s 800 millones a 5 años, el menor plazo ofrecido por las provincias que salieron al mercado. El interés a pagar por esta emisión se negoció en 11,75%. Por su parte, Córdoba lanzó al mercado deuda por u$s 596 millones para financiar obra pública. La emisión de los primeros u$s 400 millones durante agosto se hizo a una tasa 12,4% mientras que los restantes u$s 196 millones se emitieron en octubre a un 11,7%.
En el 2011 el ritmo de colocación es más importante. La provincia de Buenos Aires realizó en los que va del año dos emisiones: una en enero, y una en julio. La emisión realizada en enero fue de u$s 750 millones, rescatable a un plazo de diez años y a una tasa del 11,25%, más favorable que la exigida para la anterior colocación. En el caso de la reapertura concretada el 14 de julio, el monto ascendió a u$s 250 millones, con vencimiento en 2015. La tasa obtenida para esta emisión se redujo al 10,875%, con una calificación B3/B. Finalmente, el 10 de agosto del corriente, se realizó licitó el décimo primer tramo de Letras del Tesoro de este año, que en esta oportunidad alcanzó los $345.531.000, de los cuales un 43% se colocó a 42 días con una tasa de 11,89%, mientras que el tramo a 84 días alcanzó al 26% de la colocación con una tasa de 12,75% y el restante monto a 168 días fue absorbido con una tasa Badlar + 2,95%.
Yendo a la emisión de Neuquén, la misma se llevó a cabo mediados de abril por u$s 260 millones en títulos de cancelación de pasivos, respaldados – como en el caso de Chubut en 2010 – por regalías de hidrocarburos. El respaldo de hidrocarburos le permitió acceder a una calificación “B” y una tasa de corte del 7,6%, la menor obtenida de las últimas emisiones provinciales registradas -y menor aún a la que accedería Nación-.
El gobierno de la Ciudad de Buenos Aires, por su parte, ya confirmó los bancos para efectuar la emisión de u$s 500 millones, planeada para septiembre. Para dicha colocación, la Ciudad espera obtener una tasa de un dígito, a diferencia del elevado 12,5% que consiguió en la emisión del Tango S8.
Las condiciones internas y externas para emitir
Esta tendencia de colocación de deuda por parte de las provincias seguirá en 2011 y muy probablemente se profundizará luego del cierre del año electoral. Es por esto, y a diferencia de la Administración Central, que para las provincias es clave una mejora en las condiciones de la Argentina en el acceso a los mercados internacionales de deuda. De lo anterior depende el costo de las nuevas colocaciones y de la viabilidad de la estructura futura de la deuda provincial.
Una arista de las condiciones de acceso al financiamiento internacional la representa el contexto internacional. La crisis de deuda soberana de los países europeos, sumada a la incertidumbre por las necesidades financieras de los Estados Unidos alimenta la incertidumbre y la volatilidad de los mercados mundiales.
El país Norteamericano llegó durante el primer semestre al tope de deuda permitida para el total del 2011. El congreso norteamericano liberó un debate para elevar el límite de endeudamiento, que hasta julio se hallaba en u$s 14,3 mil millones, y no fue hasta el día previo al límite para declarar el default soberano que el ala conservadora accedió a elevar el techo de deuda. Esto se da en un contexto en que los paquetes de estímulo no han logrado los efectos deseados: la desocupación se mantiene en el 9%, la producción industrial crece a tasas cada vez menores y la inflación se acelera.
Europa, por su parte, continúa altamente endeudada. Si bien se han tomado medidas, como el plan de rescate a Grecia o el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera, el problema no se solucionará en el corto plazo, ya que conlleva conflictos más estructurales de la Unión, como los diferenciales de competitividad o las diferentes necesidades de política monetaria. Accesoriamente, la crisis de liderazgo se tradujo durante la primera quincena de agosto en fuertes bajas bursátiles que impulsaron a la cartera de Finanzas de la Eurozona a comprar deuda de España e Italia para calmar a los mercados.
En resumen, la coyuntura internacional aporta tanto elementos favorables como adversos: si bien aporta una mayor volatilidad a los mercados, las bajas tasas ofrecidas por los países centrales generan un mayor interés por las elevadas rentabilidades que ofrecen las economías emergentes.
No obstante, el principal impacto sobre la dificultad de acceso a los mercados de deuda es por aspectos internos. La solución de los problemas aún pendientes de deuda pública, concretamente, la reestructuración de la deuda con el Club de París, ayudaría a reducir la tasa de interés para el acceso al financiamiento y expandir aún más la inversión. La disminución del riesgo país y la esperada “vuelta al mercado de capitales” también contribuiría a mejorar las condiciones de financiamiento de las provincias. El hecho de conservar una parte de la deuda en default es claramente una de las principales limitaciones.
Otros aspecto interno de relevancia es la intervención del INDEC y más precisamente del IPC. Esto puede verse claramente en la evolución del riesgo país en los pasados años. Tras la regularización de la situación de deuda el riesgo país cayó de los 5000 puntos a un mínimo de 185 a comienzos de 2007.
No obstante, tras la intervención del instituto de estadísticas ese mismo enero, el índice comenzó a empeorar, para volver al área de los 500 puntos en julio de dicho año. Si bien a partir del tercer trimestre de 2008 y el mismo trimestre de 2009 el riesgo país sufrió la influencia de la crisis subprime, lo cierto es que el indicador no ha vuelto a bajar de los 490 puntos desde la intervención del INDEC.
La situación fiscal de las provincias hace que la opción de emitir deuda sea una alternativa viable. Sus problemas crónicos de déficit, en un contexto en que la Nación deja de tener los amplios márgenes de maniobra que vino demostrando durante los últimos años, genera la necesidad de considerar nuevas fuentes de financiamiento.
Al finalizar el informe se aclara que no obstante, para acceder a los mercados mundiales de deuda, las provincias se ven supeditadas a las políticas del nivel de gobierno nacional, principalmente en la política antiinflacionaria y el punto final al conflicto con el Club de París.
